Os membros da família Fontana, herdeira do fundador da Sadia, estão se organizando para questionar formalmente a relação de troca da fusão de BRF e Marfrig. Não é conservadorismo da família para deixar as empresas separadas: os Fontana veem méritos na transação, mas contestam a definição de preço e a independência de quem avalia o processo.

A família tem cerca de 3% da BRF e tem conversado com outros sobrenomes e investidores institucionais para colocar pressão na negociação. “A família é muito grande, já temos um grupo unido e estamos angariando outras pessoas”, diz Adriano Fontana ao Pipeline.

Conforme os termos divulgados pelas companhias, a Marfrig vai distribuir mais dividendos por ação do que a BRF à sua base: serão R$ 2,90 por papel na primeira e R$ 2,20 por ação na segunda. Após esse pagamento, os acionistas da BRF receberão 0,8521 ação da Marfrig para cada ação da BRF.

“Implicitamente, isso aponta para um valor de R$ 17,30 por ação da BRF, ou seja, um desconto de 16% em relação ao seu preço de fechamento de 15 de maio, antes do anúncio da fusão, quando a ação valia R$ 20,62”, diz Fontana.

Nos documentos da incorporação, são indicados os preços considerados para a relação de troca, antes dos dividendos. Para a BRF, R$ 23,32, um prêmio de 13% em relação ao fechamento do dia anterior e, para a Marfrig, R$ 27,73, que é um prêmio de 34% em relação ao fechamento do dia anterior – e 21% acima da sua máxima histórica em 27 de abril deste ano, compara Fontana.

“A relação de troca de 0,85 é indefensável sob qualquer ângulo. Nunca foi menor que 1 e, se olharmos intervalos de 90 dias ou 200 dias, apontaria um range de 1,34 a 1,83 ação da Marfrig para cada ação da BRF”, emenda o investidor.

Ele lembra ainda que a Marfrig é mais alavancada e divide a conta com a BRF: considerando arrendamento, a alavancagem de Marfrig está em 5 vezes e a BRF em 0,9 vez, calcula. O valor de mercado da Marfrig já chegou a ser negativo quando se descontava a posição em BRF.

Ao menos em teoria, a Marfrig seguiu a cartilha da governança corporativa, estruturando um comitê independente para discutir a transação e se apoiando no parecer número 35, da CVM, para estabelecer um direito de retirada para quem for contra a transação. Na prática, no entanto, a leitura de Fontana é que o comitê não é tão independente assim, por uma influência estrutural.

“São pessoas que trabalharam ao menos cinco anos com o Molina e não temos as informações sobre as interações desse comitê na discussão e definição de parâmetros”, diz ele. “Já o reembolso ao minoritário parece protetivo à primeira vista mas, na prática, é usado como fundamento para permitir que o controlador da BRF, justamente o maior beneficiário da fusão, vote na assembleia que decidirá a aprovação da operação.”

Para Fontana, a fusão nos termos atuais seria um caso histórico de uso de estruturas jurídicas e regulatórias para “dar aparência de legitimidade a transações que, sob qualquer critério econômico razoável, configuram abuso de poder de controle”. “Se não houver reação dos investidores institucionais, órgãos reguladores e do mercado em geral, o precedente que se estabelece será devastador: o de que basta cumprir a forma para se ignorar completamente o conteúdo”, avalia…. leia mais em Pipeline 03/06/2025